Neste esforço, se destacam as iniciativas da B3 e de outras Bolsas no exterior, no sentido de estimular a diversidade de mais mulheres, negros, PcDs, indígenas, LGBTQIA+ etc. em cargos de alta liderança nas grandes empresas. Contudo, muitas pesquisas apontam que a questão ainda precisa evoluir. Falta adesão, vontade corporativa e aceleração no ritmo necessário das mudanças. 

Para tirar a governança do âmbito interno das organizações e transformá-la uma questão externa, a B3 propôs um novo Regulamento de Emissores — dotado de dois anexos: A (Tabela de Prazos) e B (Medidas ASG) — aprovado pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e em vigor desde 19 de agosto deste ano. Essa nova proposta torna sem efeito as normativas anteriores CVM 135 e CVM 160, prometendo ser uma versão mais enxuta e de fácil entendimento. 

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A tendência do investidor — não somente dos mais jovens (geração X e millennials) — é promover investimentos sustentáveis, que fluam por veias mais inclusivas, porque desejam contribuir com avanços por diversidade, equidade e inclusão, superar a crise climática e tornar o planeta um lugar melhor para todos viverem. 

Pesquisa deste ano da Delloite aponta que 47% de empresas de venture capital afirmam que seus investidores querem mais informações ESG (boas práticas ambientais, sociais e de governança) das empresas nos últimos 12 meses, se comparadas aos dados de 2020 (41%) e 2018 (36%). 

Os critérios ESG instituídos em 2022 trouxeram uma série de exigências em relação às práticas ambientais, sociais e de governança das empresas brasileiras.

Alguns dados são assombrosos e mostram a importância dessa medida: mulheres representam 51,8% da população brasileira, mas apenas 37,4% dos cargos gerenciais e 13,6% dos conselhos de administração são ocupados por elas (IBGE, 2022); pretos e pardos são 56,1% dos brasileiros, mas ocupam 37,4% das vagas gerenciais e 28,8% dos conselhos (IBGE, 2022); apenas 0,5% dos executivos das empresas são pessoas com deficiência (Ethos, 2020).

O artigo 3º do Anexo ASG (Ambiental, Social e Governança em português) considera que devem compor o Conselho Administrativo ou a Diretoria Estatutária das empresas listadas na Bolsa brasileira, pelo menos uma pessoa do gênero feminino, independente do sexo de nascimento, e um membro dos grupos minorizados. O primeiro membro diverso deve ser integrado ao conselho administrativo em 2025 e o segundo em 2026.

 O prazo será alterado para quem fizer o IPO após as novas medidas, devendo adotar um membro diverso no ano subsequente ao ingresso na listagem da B3 e a segunda pessoa, no ano subsequente. Ao estabelecer metas concretas para aumentar a participação de grupos sub-representados, o anexo promete promover igualdade de oportunidades dentro das corporações. 

Não há obrigatoriedade de as empresas adotarem integrantes de grupos diversos nos conselhos, mas terão de se justificar publicamente. É o critério do “Pratique ou Explique”, que traz flexibilidade e transparência para a governança corporativa, ao permitir à companhia justificar porque não quis adotar determinada prática recomendada. 

Segundo o artigo 2º do Anexo ASG, “o atendimento no modelo ‘pratique ou explique’ deverá ser realizado mediante apresentação de evidências da adoção, ou de justificativa para eventual não adoção, total ou parcial, de cada medida, no formulário de referência”. 

Esse modelo vem sendo aplicado há duas décadas na Europa, com sucesso, tendo a vantagem de abrir um diálogo com as partes interessadas da empresa (investidores, clientes, profissionais, parceiros, comunidades, governo etc.) 

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As regras da B3 guardam similaridade com as da Nasdaq (Regras 5605 ou 5606), segunda maior Bolsa de Valores do mundo, com foco somente em empresas de tecnologia.

 A Nasdaq propôs que as companhias listadas tenham conselhos administrativos compostos por membros de grupos sub-representados, medida aprovada em 2021 pela SEC (Securitizes and Exchange Comission), que regula o mercado de capitais norte-americano. A regra entrou em vigor em agosto deste ano e já alimenta uma grande polêmica: trará igualdade corporativa ou será questionada como inconstitucionalmente discriminatória contra os atuais ocupantes dos conselhos (homens brancos)?

As investidas judiciais até o momento fracassaram, mas há uma ação em tramitação de 17 procuradores gerais estaduais contestando a regra por instituir o sistema de cotas, o que é inconstitucional no caso americano, tramitando no Tribunal de Apelações. A primeira magistrada negra da Suprema Corte dos EUA, Ketanji Brown Jackson, foi objetiva sobre a questão: “considerar a raça irrelevante na lei,não significa que ela seja irrelevante na vida”.

 A Nasdaq especifica que cada empresa tenha dois representantes que se autoidentifiquem como diversos (uma mulher e um membro de grupos sub-representados). As companhias também terão de divulgar publicamente estatísticas, a composição de diversidade dos conselhos ou explicar as razões para deixar de aderir, assim como a B3.  

Nos Estados Unidos, estudo do Institucional Stakeholder Services aponta que 10% dos diretores de empresas pertencem a uma minoria étnica, uma representatividade baixa, levando em conta que 39,9% dos norte-americanos não são brancos. No caso de intersecções de múltiplos marcadores sociais, caso de mulheres negras, por exemplo, esse total cai para menos da metade nos conselhos de administração das empresas da Fortune 500.

Somente 50% das empresas Fortune 100 divulgam composição de gênero e étnica de seus conselhos de administração.

A SEC americana incentiva uma divulgação mais detalhada das empresas listadas em Bolsa sobre a diversidade dos conselhos das empresas, com base em informações voluntárias e autoidentificadas, assim como suas políticas. Mais à frente dos EUA, países da Europa possuem percentuais expressivos de representação gênero significativo.

O primeiro país a introduzir uma cota de gênero proporcional nas empresas foi a Noruega, em 2003, sendo que os demais países da União Europeia substituíram as regulamentações voluntárias, pela sua ineficácia e preconceito arraigado, por quotas estabelecidas em regramentos legislativos. 

O Reino Unido é outro exemplo, tendo adotado em 2022 novas regras para ampliar a diversidade nos conselhos administrativos e estipulou que 40% dos membros devem ser mulheres para empresas FTS100, estando à frente da Europa, que apresenta 38,9% do índice XBox europeu 600.

Entre os latino-americanos, o México adotou cotas de gênero voluntárias e aumentou de 7,3% para 9% a presença feminina nos conselhos das empresas em cinco anos, o que é considerado baixo. 

Uma segunda seção do Anexo ASG (artigo 5º) trata de estabelecer no estatuto social ou nas políticas de indicação do conselho de administração das empresas o emprego de critério ESG para indicar membros, sem deixar de revisar experiências e conhecimento dos pilares de diversidade.

Este tópico está lastreado pelo potencial da cultura da organização em poder avaliar potenciais candidatos a membros aos conselhos de administração, substituindo origens educacionais e experiências semelhantes e adotando novos critérios de seleção mais plurais, nos quais estejam presentes novas habilidades e atributos.

A terceira mudança proposta no Anexo ASG (artigo 6º) trata de políticas de remuneração e indicadores de desempenho ligados ao ESG, que devem ter vínculo com o cumprimento de metas ESG, um tema delicado, embora seja uma tendência, mas ainda pouco aplicada no mercado.

Um exemplo nacional vem da EDP Brasil, que iniciou o modelo de remuneração variável em 2015, incorporou o ESG e hoje seu modelo atravessou fronteiras. Para que isso seja viável é necessário vincular metas financeiras com o engajamento ESG, sem receio de estar promovendo uma “transgressão corporativa”.

Como qualquer documento, há ainda oportunidades orgânicas de aprimoramento. Os indicadores ESG definidos pela CVM são tímidos e concentraram-se majoritariamente em governança corporativa. Faltam métricas socialmente avançadas de emissões, uso de recursos naturais, trabalho decente etc.

O descumprimento das diretrizes também não acarreta punições efetivas para as empresas, o que é ruim. A ausência de fiscalização rigorosa compromete a eficácia do Anexo ASG como instrumento de transformação. 

Dito isso, o momento atual se assemelha às “utopias futuras e passadas”, como sempre explica Paulo Freire, pois apresenta um ideal de sustentabilidade empresarial, porém com instrumentos ainda pouco efetivos para torná-lo realidade no presente. 

Para que tais diretrizes extrapolem a esfera das boas intenções e gerem mudanças concretas, são necessários mecanismos rigorosos de implementação, monitoramento e sanção das práticas corporativas. Caso contrário, o anexo corre o risco de ser apenas uma ‘promessa sonhadora’, como diria Freire, que não se materializa na vida real.

YUN KI LEE – Sócio da Lee, Brock, Camargo Advogados, mestre em Direito Econômico pela PUC-SP e professor de pós-graduação em Direito
PATRICIA BLUMBERG – Diretora de ESG da Lee, Brock, Camargo Advogados e Master em Digital Communication pela Westminster Kingsway College London

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Esse tipo de entidade tem tido um impacto relevante na economia brasileira nos últimos tempos, gerando empregos e causando mudanças nas estruturas de indústrias diversas, contando, geralmente, com estrutura, capital e escala menores do que aqueles de empresas bem estabelecidas.

A “explosão” de startups, no exterior e no Brasil, criou desafios para o Direito, em diversas  áreas. Em razão de suas características de alto risco e alta expectativa de retorno, o modelo empresarial das startups é baseado em incertezas, e essas empresas, geralmente, possuem estrutura bastante incipiente. Desse modo, as startups muitas vezes possuem estrutura jurídica limitada e dificuldades para observar o regime legal aplicável a outras empresas, com mais tempo de rodagem. 

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Atentando-se a isto, em 2021, foi aprovada a LC 182/21, o Marco Legal das Startups. A lei foi criada visando estabelecer regulamentações para o empreendedor inovador, trazendo regras e critérios para o enquadramento de sociedades como startups, como a limitação de faturamento (receita bruta de até R$ 16 milhões no exercício anterior, ou proporcional, caso constituídas há menos do que um ano). 

Modelo de negócio (utilização de modelos de negócios inovadores para a geração de produtos ou serviços ou enquadramento no regime especial Inova Simples), e tempo de exercício da empresa (até 10 anos de inscrição no CNPJ/ME).

Parte do objetivo da lei seria incentivar que as startups, ainda que incipientes, pudessem aderir à legislação brasileira, por meio da simplificação do regime jurídico a elas aplicável.

Podemos citar como algumas facilidades trazidas pela lei: novas formas de investimento para quem quer investir em uma startup; exclusão do “investidor anjo” como responsável por dívidas trabalhistas da startup; e simplificação para a participação da startup em procedimentos de licitação de compras públicas, em relação a serviços inovadores.

No âmbito da organização societária das startups, cumpre ressaltar a previsão de novo regime jurídico para as chamadas “sociedades anônimas simplificadas“, por meio de alteração à lei 6.404/1976, que estabelece regras menos rígidas para as empresas com receita bruta anual de até R$ 78 milhões.  

Ainda, foram criadas iniciativas para que instituições possam testar projetos inovadores em certas áreas com usuários reais, com requisitos regulatórios mais brandos – o sandbox regulatório, que surgiu para incentivar a inovação e projetos disruptivos, uma oportunidade para que as startups tenham possibilidade de testar suas inovações em um ambiente “controlado” e seguro.

Desse modo, uma startup pode verificar se sua ideia de inovação será bem sucedida antes de se sujeitar a todas as regras aplicáveis a empresas já estabelecidas no mercado. Tal ferramenta é especialmente interessante no caso de formas de negócio ou de tecnologia que sejam inovadoras, e para as quais o ambiente regulatório não possui regras bem desenvolvidas. 

De maneira geral, no âmbito do sandbox regulatório, há critérios para que uma empresa possa usufruir da flexibilização temporária das normas regulatórias aplicáveis à sua atividade – dentre elas, podemos citar o número limitado de consumidores que podem ser atendidos pela empresa durante seu período de teste.

O “teste” da atividade da empresa é então observado pelos reguladores, que avaliam o possível impacto no mercado, bem como o desenvolvimento da inovação proposta e, caso os testes tenham resultados positivos, a startup recebe autorização para que seu negócio exista de forma permanente.

A implementação do sandbox regulatório já foi objeto de consultas e resoluções da CVM – Comissão de Valores Mobiliários, da SUSEP – Superintendência de Seguros Privados  e do BACEN – Banco Central do Brasil. No caso do BACEN, as empresas interessadas devem demonstrar um modelo de negócio inovador que esteja mencionado na regulamentação do programa, e que esteja sob a competência do BACEN ou do Conselho Monetário Nacional. 

Da mesma forma, no caso do sandbox regulatório da CVM, regulamentado pela resolução CVM 29/21, a autarquia aceita a submissão de projetos de empresas que tenham negócios inovadores voltados para atividades cuja supervisão caia sob sua competência, estabelecendo procedimentos para o estabelecimento de regras mais flexíveis a estas empresas (com projetos, por exemplo, de tokenização de valores mobiliários e gestão digital de livros societários).

O regime de regulamentação experimental da SUSEP, por sua vez, regulado pela resolução 381/20, é voltado para empresas que ofereçam novos serviços e tecnologias no setor de seguros privados (como, por exemplos, seguros para tablets e animais de estimação, ou serviços que utilizem blockchain no registro de eventos da apólice de seguros), que receberão autorização para funcionar por três anos sob observação da autarquia.

Com a mesma estratégia do Marco Legal das Startups, de flexibilizar regras para se enquadrar a realidade dessas empresas, a ANPD editou a resolução do Conselho Diretor da ANPD no 2/22 (Resolução CD/ANPD no 2), cujo objetivo principal foi estabelecer flexibilizações à LGPD para agentes de tratamento de pequeno porte, com regras simplificadas e prazos expandidos. 

A norma define como agente de tratamento de pequeno porte as “microempresas, empresas de pequeno porte, startups, pessoas jurídicas de direito privado, inclusive sem fins lucrativos, nos termos da legislação vigente, bem como pessoas naturais e entes privados despersonalizados que realizam tratamento de dados pessoais, assumindo obrigações típicas de controlador ou de operador“. 

Startups, por sua vez, são definidas como “organizações empresariais ou societárias, nascentes ou em operação recente, cuja atuação caracteriza-se pela inovação aplicada a modelo de negócios ou a produtos ou serviços ofertados, que atendam aos critérios previstos no Capítulo II da LC 182/21“.

A resolução buscou trazer, no bojo da definição de agente de pequeno porte, aquelas empresas que teriam uma maior dificuldade para se adequar à LGPD, por terem menos recursos quando comparadas às grandes organizações. 

Sem prejuízo desta definição, no entanto, o artigo 3º da resolução exclui alguns agentes de tratamento da definição de “agente de pequeno porte“, quais sejam, aqueles que ultrapassam, individualmente ou em conjunto com seu grupo econômico, determinados limites de receita bruta, e aqueles que realizam tratamento de alto risco para os titulares.

Dentre as flexibilizações para agentes de pequeno porte, podemos ressaltar a desnecessidade de indicar um encarregado de dados (DPO), a simplificação do registro das atividades de tratamento, a previsão de menor rigor para as comunicações sobre incidentes de segurança, a simplificação dos requerimentos da política de segurança da informação e a previsão de determinados prazos em dobro, em relação  aos dispositivos previsto na LGPD. 

Cumpre reforçar, no entanto, que, exceto pelas dispensas expressas na Resolução, os agentes de pequeno porte devem observar a LGPD de forma integral.

Embora as flexibilizações possam facilitar a adequação de pequenas empresas às normas de proteção de dados. 

Há algumas disposições da resolução que podem trazer dúvidas às empresas, especialmente em relação à previsão, no artigo 16 da norma, de que a ANPD “poderá determinar ao agente de tratamento de pequeno porte o cumprimento das obrigações dispensadas ou flexibilizadas neste regulamento, considerando as circunstâncias relevantes da situação, tais como a natureza ou o volume das operações, bem como os riscos para os titulares“. 

Ademais, o artigo 5º da norma ainda estabelece a responsabilidade do agente de comprovar que é um “agente de pequeno porte“, quando solicitado pela ANPD. Tais disposições estabelecem maior subjetividade na verificação de aplicabilidade da norma, podendo criar insegurança jurídica para empresas que desejem aderir às regras estabelecidas na Resolução. 

Ademais, a Resolução prevê que aquele que se enquadra como agente de tratamento de pequeno porte, mas realiza tratamento de alto risco, não pode se beneficiar da flexibilização. Cabe nos perguntar – o que seria considerado um tratamento de alto risco? A própria resolução entende que é de “alto risco” o tratamento de dados em larga escala, que pode afetar interesses e direitos fundamentais.

Mas, existe uma grande subjetividade na definição de tratamento em larga escala – seria isso o tratamento de 50.000 de titulares de dados? Ou apenas tratando dados de 5.000 titulares o agente já se enquadraria em uma larga escala, não podendo utilizar as regras menos rigorosas editadas pela ANPD? Na Resolução CD/ANPD 2, a ANPD reconhece que poderia vir a editar guias ou orientações para fins de avaliação do tratamento de alto risco, mas isso ainda não foi realizado.

Além da subjetividade da definição de tratamento de alto risco acima descrita, ainda cabe destacar que estão excluídos do enquadramento como agente de pequeno porte as empresas que usem tecnologias emergentes ou inovadoras, que utilizem dados pessoais sensíveis, de crianças/adolescentes ou idosos, ou que tenham, em sua atividade, decisões tomadas exclusivamente com base em tratamento automatizado de dados pessoais.

Ocorre que o próprio conceito de startup muitas vezes inclui a utilização de tecnologia emergente ou inovadora em seus processos e atividades. Além disso, cabe-nos questionar o que seria uma tecnologia emergente ou inovadora para a ANPD.

Dessa forma, apesar de as startups serem contempladas como um possível agente de pequeno porte, a própria resolução parece excluir do seu escopo de aplicação a grandemaioria das startups, ao incluir tecnologia emergente ou inovadora como um critério específico que denota o tratamento de alto risco, obrigando estas sociedades a não tratarem os dados nos moldes da Resolução, e sim obedecendo a LGPD em sua totalidade.

De certa forma, a Resolução é um contraponto ao sandbox regulatório, uma vez que, ao invés de criar um ambiente experimental para novas tecnologias, identifica nestas um risco maior para os titulares de dados, cujos interesses são tutelados pela LGPD e pela própria autoridade.

Percebemos, que a Resolução contém diversos pontos que exigem maior esclarecimento, e que, sem maiores orientações da ANPD, as empresas – especialmente as startups – poderão se ver diante de situações de insegurança jurídica, uma vez que a norma contém exceções a sua aplicabilidade que dependem de critérios subjetivos e/ou cujo significado dependerão de futuros entendimentos da ANPD.

Dessa forma, uma empresa que  pretenda se enquadrar como agente de pequeno porte poderá se ver diante de penalizações no âmbito da supervisão da ANPD, ainda que entenda estar seguindo aquilo que foi estabelecido em suas normas.

Uma forma com a qual a autoridade poderá mitigar a insegurança jurídica envolvida na aplicabilidade das normas contidas na Resolução seria por meio da edição de um guia orientativo, como já foi feito, por exemplo, para esclarecer regras sobre o encarregado de dados (sendo que a elaboração de guias e orientações já é prevista na resolução).

Tal guia poderia ajudar a dar mais objetividade aos critérios que podem excluir startups da flexibilização trazida pela Resolução CD/ANPD 2, e evitar que participantes do mercado deixem de adotar tais regras em razão do receio de penalizações posteriores.

A possível penalização de agentes que, no entendimento da ANPD, não possam se utilizar da flexibilização, ainda que, por critérios objetivos, se enquadrem na definição de “agentes de pequeno porte“, podem diminuir a aderência a tais normas, e prejudicar a eficiência da Resolução e o alcance de seu objetivo – isto é, flexibilizar a aplicação da LGPD para agentes que tenham dificuldade em observá-la em sua totalidade. 

Beatriz Ferreira Guimarães

Advogada da Lee, Brock, Camargo Advogados, pós-graduada em Direito Digital pela UERJ e Instituto de Tecnologia e Sociedade do Rio de Janeiro (ITS Rio); pós-graduada em Direito Civil pelo Mackenzie e integrante da Comissão Especial de Privacidade, Proteção de Dados e Inteligência Artificial da OAB-SP.

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No modelo “pratique ou explique”, os emissores de valores mobiliários que não divulgam informações sobre suas práticas ESG também devem prestar esclarecimentos.

1. Quais as influências da nova Resolução da CVM?

A nova normatização para reportar métricas ESG substitui as Resoluções 480 e 481/09 e sofre influência direta da taxonomia ESG da União Europeia, para que que os investidores tenham informações mais claras, precisas e padronizadas sobre os pilares ambientais, sociais e governamentais das empresas, com ênfase no primeiro e último indicadores, de mais fácil mensuração.

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2. Como as empresas devem se preparar para essa mudança?

Os dados são relativos ao exercício social anterior e há um prazo de cinco meses após o fim do exercício social de cada companhia para a entrega das informações. É importante entender que houve a simplificação do formulário, mas o volume de informações cresceu.

Devem coletar as informações e práticas, cumprir novos requisitos de divulgação de informação de caráter ambiental, social e corporativa, levando em consideração se considera os Objetivos de Desenvolvimento Sustentável (ODS), inventário de emissões de Gases de Efeito Estufa (GEE),

se adota as diretrizes da TCFD (Força-Tarefa para Divulgações financeiras Relacionadas às Mudanças Climáticas), como atua nos recursos humanos e remuneração dos profissionais , diversidade no Conselho de administração e diretoria e seus fatores de risco ambientais, sociais e climáticos.

Também foi adotada a política de Key Performance Indicator (KPI´s), ou seja, abre espaço para que as empresas expliquem porque adotam ou deixam de adotar determinadas práticas recomendadas, dando mais peso às justificativas, o que ajuda a ampliar a transparência.

3. Essas medidas de mudanças constituem um avanço?

Tornam a estrutura do formulário mais simplificada, visa das mais transparência às informações divulgadas envolvendo os pilares ESG e evita a prática do greenwashing, que é um risco negocial e reputacional a ser evitado pelas empresas quando divulgam informações sobre suas práticas sustentáveis.

Atualmente, os stakeholders (partes interessadas ou afetadas por um negócio) estão mais atentos a uma possível incorreção de dados que impactam negativamente as informações “ verdes”, seja pela incorreção ou pelas omissões sobre o desempenho ESG da companhia.

4. É possível fazer uma simulação do novo formulário?

Sim, a CVM já disponibilizou o novo formulário para que as empresas possam testá-lo em sua nova versão. E ao longo de 2023, pode ser que a CVM inclua possíveis alterações de aprimoramento.

A entrega está prevista para até cinco meses da data de encerramento do exercício social, segundo o art. 25, parágrafo 1, da Resolução CVM 80/22.

Como o próprio Fórum Econômico Mundial já observou é fundamental que as empresas possam medir seu desempenho ESG a partir da definição de métricas consistentes, criteriosas, uniformizadas e que as empresas forneçam dados robustos que explicitem metas e desempenhos ESG claros .

5. Empresas que não tem capital aberto também precisam divulgar suas informações ESG?

Empresas que não estão listadas em bolsa não estão obrigadas a divulgarem suas informações ESG, mas a tendência é que haja maior interesse do mercado para que as empresas sejam mais transparentes quanto às suas iniciativas e ganhem mais destaque aquelas que estão em linha com fatores ambientais, sociais e de governança corporativa.

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Há fatores próprios de negociação de valores mobiliários, como o excesso de confiança em um produto, a velocidade de compra e venda e a assimetria de informação, que podem levar danos às partes que negociam os valores, como o moral hazard, denominação para risco moral.

Ocorre quando um determinado agente financeiro recebe incentivos para atuação no mercado. Todavia, não é o único ou o principal agente a suportar os ônus e eventuais prejuízos da operação. Podem existir ainda incentivos para que dado agente gere comportamentos dúbios às custas das contrapartes, que passam a arcar com o maior volume dos riscos.

O mundo dos criptoativos não fica alheio às demandas de sustentabilidade, nas vertentes ambiental, social e de governança do ESG.

Dentre os benefícios dos criptoativos têm-se o acesso global e sem barreiras a valores e investimentos, garantindo-se (i) a possibilidade de fixação de criptomoeda como moeda oficial, a exemplo da adoção do bitcoin por El Salvador, (ii) baixo custo para transacionar, (iii) pagamentos quase que instantâneos, que é o objetivo do Pix, (iv) taxas de transação bem mais módicas em geral e

(v) menor variação da moeda e proteção contra inflação, a exemplo das stablecoins pareadas em dólar norte-americano.

Ampliar o acesso à bancarização também é um dos 17 Objetivos de Desenvolvimento Sustentável estabelecidos pela ONU (ODS), já que a discrepância é grande na comparação entre os países desenvolvidos, nos quais, em média, 96% das pessoas possuem acesso ao sistema financeiro contra apenas 67% de países em desenvolvimento.

Logo, o potencial inclusivo dos criptoativos deve ser somado a uma governança que amplie a sustentabilidade dos tokens a longo prazo para preservação e aumento de capital.^[1]

Tal possibilidade de inclusão em larga escala exige que as emissoras de tokens tenham estratégias de negócios sustentáveis, que não prezem por ganhos tresloucados a transferir riscos para além dos limites a serem suportados pelos investidores, uma vez que se exige também a governança de mercado, além da perspectiva corporativa em si, mormente com a inclusão do ESG.

A nossa Lei de Criptoativos não inova ao apresentar a fixação de órgão regulador federal em seus arts. 2º e 8º, mas se contrapõe à ausência de intermediários no mercado de tokens e, ao mesmo tempo, garante a incidência de norma local num contexto de negociações transfronteiriças.

O art 4º evidencia ainda as boas práticas de governança e a defesa do mercado consumidor, dentre as quais está a proibição de moral hazard, enquanto que o art. 9º fixa os prazos céleres para regularização das emissoras e demais players que optem por oferecer estes serviços virtuais, afastando as negociações em mercados paralelos não regularizados.

A própria CVM buscou fixar no seu Parecer 40/2022 a proteção do investidor e da poupança popular, visando à ampliação de horizontes e mitigar a “limitação da extensão com que direitos podem ser exercidos”.

Entendeu ainda a nossa CVM que a transmissão “por meio criptográfico ou baseado em tecnologia de registro distribuído é irrelevante para o enquadramento de um ativo como valor mobiliário ou para a submissão de determinada atividade à regulamentação da CVM”.^[2] Cabem nestes casos os mesmos princípios de transparência sobre as empresas que negociem estes ativos.

Compete ao Banco Central, enquanto autoridade pública federal, a tomada destas medidas de regulação. Em seu ato inaugural, estabeleceu o Grupo de Trabalho Interdepartamental (GTI Tokenização), através da Resolução 273/2022.^[3] 

Dos subprimes à FTX

Eventualmente, alguns fatos relevantes podem estimular o legislador a acelerar a tramitação de determinados temas que, mesmo representando desafios transfronteiriços, exigem respostas locais. Em 2022, a exchange de criptoativos FTX teve decretada sua falência.

Era uma das maiores corretoras de criptoativos do mundo, cujo valor de mercado atingiu, em janeiro deste mesmo ano da quebra, a gigantesca soma de US$ 32 bilhões, conforme noticiado pela Reuters, o que estimulou o fortalecimento de uma regulação que, caso existisse, poderia ter evitado ou reduzido os prejuízos dos investidores. Este movimento replica, em uma escala menor, o processo regulatório dos subprimes no contexto americano pós-crise de 2009.

À época, os direitos de cobrança de hipotecas imobiliárias foram negociados com avaliações muito infladas. O resultado foi um mercado inundado por direitos creditícios de baixa qualidade e sem lastro real. Quando os credores que detinham os títulos tentaram executá-los, a bolha da crise estourou e os bancos, tanto quanto os devedores, viram-se sem capacidade de honrar com as dívidas e de recuperar os valores devidos.

Até então, bancos que se vissem incapacitados de cumprir com suas obrigações eram parcialmente resgatados pelo governo, o bail-out. A ferramenta reduzia o risco das operações e o transmitia para o Tesouro norte-americano.

Após essa crise, a lógica do mercado mudou para o bail-in, de maneira que os riscos seriam cobertos pelos papéis internos do próprio agente financeiro, o que exigiu monitoramento interno dos acionistas e demais stakeholders, afastando uma alta incidência de ações imprudentes por parte dos agentes e funcionários.

Assimetria informacional e moral hazard

Dentro da crise que permeia o mercado financeiro, há um aspecto chamado moral hazard. A ideia ora posta é que esse conceito é inversamente proporcional à habilidade dos investidores dispersos de observarem a “sabedoria da multidão” de forma clara e não enviesada e tomarem decisões de compra que sejam fundamentadas na realidade, mantendo uma comunicação que pode evitar danos futuros em favor de ganhos presentes.

Ocorre que estes pequenos investidores individuais têm pouca ou nenhuma capacidade para reduzir assimetrias informacionais ou, ainda, verificar se as alegações das emissoras dos tokens são verdadeiras, o que permite que especulações enviesadas permaneçam indetectáveis até que eventos relevantes de mercado ocorram.

Uma análise empírica, com o uso de inteligência artificial linguística, realizada sobre 495 ofertas internacionais de tokens atestou que whitepapers emitidos pelas emissoras de tokens exageraram, sistematicamente, as informações apresentadas.^[4] Isso cria o chamado mercado de limões, contexto no qual o vendedor está mais bem informado do que o comprador, que é o caso de Sam Bankman-Fried (SBF), o fundador e ex-CEO da FTX.

A assimetria de informação no momento da oferta de tokens, criada em razão de vieses nos whitepapers, causa o afastamento de investidores que poderiam tomar decisões de compra mais claras. Mesmo nos casos em que há o compartilhamento voluntário de informações no começo das operações, as partes tendem a não crer muito nos informes.

Os sinais geradores de moral hazard são (i) a criação de um sinal que seja difícil de ser copiado e que seja creditador de viabilidade para os tokens e (ii) a disseminação da informação, via de regra, por redes sociais.

Deste modo, ventures que reportam perspectivas reais de desempenho terão uma desvantagem competitiva, o que leva à conclusão de que comportamentos que promovam moral hazard, fundados em estratégias de majoração do valor dos tokens, podem ser vantajosos imediatamente após o lançamento dos mesmos no mercado, enquanto os investidores dispersos forem incapazes de se coordenar e avaliar o real valor daqueles tokens.

Players de mercado com mais capacidade de analisar contextos e discriminar quais informações de whitepapers são coerentes acabam levando vantagens.

Há uma dificuldade entre os investidores para promover articulação entre si, de modo que as tomadas de decisões individuais gerem efeitos previsíveis e desejados por todos eles. A falta de expertise tecnológica é um dos fatores agravantes a dificultar uma análise de ventures em estágio inicial de lançamento ou com produtos não desenvolvidos.

O próprio custo para os pequenos investidores de uma estrutura comum de compartilhamento de informações inviabiliza essa estratégia. Nem mesmo os agregadores de informações, como o ICObench, têm capacidade de mitigar este problema.^[5] O excesso de ofertas – em média três diárias – também dificulta o acúmulo de conhecimentos pelos investidores em tempo razoável, o que pode levá-los a prejuízos e impedir o desenvolvimento, a longo prazo, da empreitada.

Fica claro, ainda, uma postura que sufoca a governança corporativa, causando um descolamento entre objetivos de curto prazo (opções de saída) e os de longo prazo (crescimento de capital), levando a severos riscos morais (moral hazard). Alguns influenciadores digitais foram alvo de ações indenizatórias por terem articulado movimentos rápidos de promoção e venda de criptoativos pouco conhecidos, como o EthereumMax, o qual, após altas iniciais, acumulou perdas de 97%, entre junho de 2021 e janeiro de 2022.

E, após o colapso da FTX, grandes celebridades, como o jogador de futebol americano Tom Brady e a modelo Gisele Bündchen, estão sendo processados por investidores da FTX pela participação em anúncios publicitários, que transmitiam imagem de excelência e confiabilidade desta famigerada exchange.

Inexistência de intermediários

A ausência de intermediários é uma premissa da negociação de tokens, todavia, o acesso a informações pelo pequeno investidor resta deveras dificultado. Nota-se que, após a crise de 2009, a principal resposta do Tesouro norte-americano foi a regulação do mercado de concessão de créditos (revisar redação e literatura).

A atuação de terceiros reguladores pode reduzir a assimetria informacional, tal como já ocorre no caso de IPOs. Na inexistência de intermediários, há uma majoração da pressão para captação de recursos, especialmente por causa da limitação da quantidade de tokens lançados. Se presentes, intermediários podem aliviar a pressão, através do pareamento por perfil entre investidores e empresas, visando à manutenção de negócios futuros.

Trata-se da aplicação da teoria dos jogos, pois os intermediários estão dentro de “jogos sequenciais”, contrastando com jogos de disparo único (one-shot), que comportam mais risco e tendem a explorar a assimetria informacional.

Cria-se, ainda, uma incapacidade de verificação ex ante quanto à veracidade das informações encaminhadas, que seriam atestáveis através de associações de investidores, código de honra e instituições de certificação. Resta ausente, também, a punição ex post contra os que compartilharam sinais enviesados com o mercado. Neste cenário, o moral hazard torna-se mais provável.

O ideal, para evitar ou minorar o moral hazard em um mercado em expansão, é a adoção de uma postura de full and fair disclosure como fundamento informacional, tendo como referência a regulação americana do Securities Act de 1933, defendida por Brandeis quanto à necessidade de publicização de informações.^[6]

Assim, comunicação clara, monitoramento dos dados compartilhados e abertura do diálogo com os stakeholders podem suprir cada público de conhecimentos apropriados e adequados aos contextos de tomada de decisão. Ao menos, o pontapé foi dado pelas exchanges remanescentes, que estão a aplicar o Proof of Reserves (PoR): uma forma de verificar se uma instituição possui reservas suficientes para respaldar todos os saldos de clientes, por boa governança, conduzido por auditorias independentes.

É um bom passo para também adotarem o Proof of Liabilities (PoL), como comprovação de que a quantidade total de moedas devidas por uma exchange aos seus clientes não ultrapassa suas reservas. Com a soma do Proof of Reserves e Proof of Liabilities, chega-se ao Proof of Solvency, que serve de atestado da boa saúde de uma exchange, ou seja, de que os ativos cobrem os passivos.

[1] KHAN, Mozaffar. Corporate governance, ESG, and stock returns around the world. Financial Analysts Journal, v. 75, n. 4, p. 103-123, 2019.

[2] Em linha com esse entendimento, ver (i) PAS CVM nº 19957.003406/2019-91, Dir. Rel. Gustavo Machado Gonzalez, julgado em 27/10/2020; e (ii) Deliberações CVM nº 785/2017, 821/2019, 826/2019, 828/2019, 830/2019, 831/2019, 837/2019, e 839/2019

[3] RESOLUÇÃO BCB Nº 273, DE 12 DE DEZEMBRO DE 2022: Constitui o Grupo de Trabalho Interdepartamental “GTI Tokenização”, no âmbito do Banco Central do Brasil, para realizar estudo sobre as atividades de registro, custódia, negociação e liquidação de ativos financeiros em infraestruturas de registro distribuído (Distributed Ledger Technologies – DLTs).

[4] Momtaz, Paul. Entrepreneurial Finance and Moral Hazard: Evidence from Token Offerings.  Journal of Business Venturing, UCLA Anderson School of Management.

[5] Cabe destacar que o ICObench possui dados coletados a mão em sites como Coinmarketcap, Crunchbase e repositórios de redes sociais como LinkedIn and Twitter, Github.

Informações importantes restam ausentes, tais como histórico de preços de tokens, o tempo de desenvolvimento dos produtos e o lançamento no mercado (time-to-market measures) e aspectos de capital social e humano. (Entrepreneurial Finance and Moral Hazard: Evidence from Token Offerings, Paul P. Momtaz, UCLA Anderson School of Management, 110 Westwood Plaza, Suite C.402, CA Los Angeles, 90095, United States of America).

[6] Como enunciado por Louis Brandeis, em seu editorial “What Publicity Can Do”, na edição de 20 de dezembro de 1913, do periódico Harper’s Weekly: “Publicity is justly commended as a remedy for social and industrial diseases. Sunlight is said to be the best of disinfectants; electric light the most efficient policeman”, prosseguindo com “But the disclosure must be real. And it must be a disclosure to the investor. It will not suffice to require merely the filling of a statement of facts”.

THIAGO GOMES MARCÍLIO – Advogado da Lee, Brock, Camargo Advogados. Mestre em Direito pela PUC-SP, pós-graduando na PGE-SP e pesquisador C4AI-USP-IBM-Fapesp
YUN KI LEE – Sócio da Lee, Brock, Camargo Advogados, mestre em Direito Econômico pela PUC-SP e professor de pós-graduação em Direito
KRISTIAN LEE – B.Sc. in Economics and Business Administration e Computer Science Student, ambos pela Goethe Universität Frankfurt am Main, e Senior Business Analyst na Warren Brasil

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1. O que é crowdfunding?

Trata-se de um instrumento de captação de recursos para startups e outras sociedades empresariais de pequeno porte que precisam de aporte de recursos para desenvolver produtos e serviços. As modalidades de crowdfunding de doações ou recompensa não são reguladas pela CVM.

2. Como a empresa pode usar o crowdfunding?

A Resolução CVM 88 atualizou as regras do crowdfunding em vigor ( CVM 588/ 2017) e permitiu que um maior número de empresas de pequeno porte, principalmente startups, sejam beneficiadas por essa modalidade de acesso de capital, por meio de plataforma eletrônica de investimento participativo para capitalização para desenvolver produtos e serviços.

As plataformas devem ser pessoas jurídicas, registradas na CVM para a distribuição de ofertas públicas de valores mobiliários, com capital social mínimo de R$200 mil.

3. Quais são os tipos de investidores previstos?

A Resolução prevê dois tipos: o investidor ativo, cadastrado na plataforma e com investimento em, ao menos, uma oferta pública na plataforma no prazo de 2 anos, e o investidor líder, pessoa natural ou jurídica, com experiência de investimento e autoridade para liderar sindicatos de investimentos (grupos de investidores com vínculo a um investidor líder).

4. Com a nova Resolução, o valor de captação aumentou?

Sim, de R$5 milhões para R$15 milhões por startup, sendo que o prazo de captação não pode ser superior a 180 dias, garantindo ao investidor um período de desistência de 5 dias, no mínimo, contados da confirmação do investimento. Em 2021, foram captados R$ 188 milhões via crowdfunding, um crescimento de 123% ao ano anterior.

5. Que perfil deve ter a plataforma para atuar?

Para obter registro na CVM, a plataforma de investimento participativo deve ser pessoa jurídica regularmente constituída no Brasil, com registro no Cadastro Nacional de Pessoas Jurídicas (CNPJ), dispor de sistema de tecnologia, procedimentos e sistemas de tecnologia da informação, assegurar investimentos segregados do patrimônio e outros quesitos previstos no art. 19 da Resolução da CVM.

A nova Resolução traz como novidade a possibilidade de divulgação das ofertas públicas em campanhas publicitárias para atingir número maior de investidores interessados em veículos de comunicação ou redes sociais.

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É um texto de cerca de 500 páginas, alvo de muitas críticas pelo alto nível de exigência e até de aparente excesso regulatório que pode, ou não, enfrentar desafios legais.

O coração dessas mudanças está na veracidade das informações que as empresas passam aos investidores sobre seus riscos ambientais, sociais e de governança, o ESG.

A pandemia agravou muito os perigos no âmbito da comunicação, fomentando as fake news, a guerra de narrativas e a pós-verdade, embora estejamos numa sociedade digital que, em tese, deveria contar com mais transparência. A pós-verdade pode ser entendida como um adjetivo, pelo qual os dados e estatísticas teriam menos importância diante das novas condições da produção de sentido.

Portanto, classificar uma informação como falsa ou verdadeira dependerá dos matizes ideológicos e do nível de circulação daquela informação porque as pessoas se tornaram mais apegadas às suas crenças e podem atribuir o “selo de verdade” a uma informação que seja muito mais homogênea aos seus sentimentos e convicções.

Independentemente desse fenômeno, com a sua nova proposta de regulação, a SEC cria uma demanda pela verdade dos dados corporativos, sem meios-termos, subterfúgios, construções paralelas, legitimação de quem fala e meias-verdades, mantendo-se fiel ao conselho ético de Aristóteles de que “o menor desvio inicial da verdade multiplica-se ao infinito à medida que avança”.

Assim sendo, a verdade factual pode ser um remédio efetivo contra as múltiplas versões do “washing” em circulação no mercado, que tentam dar um verniz de veracidade a falsas práticas de sustentabilidade.

Antes dessa proposta, a SEC divulgou suas prioridades para 2022. Dentre elas, citou os investimentos ESG – de boas práticas ambientais, sociais e de governança – por constituírem uma tendência emergente e reforçou a necessidade de uma divulgação precisa de dados por parte das empresas aos investidores. Até agora, a divulgação sobre os riscos climáticos era prestada voluntariamente, mas o novo regramento da SEC busca atingir disposições mais precisas relacionadas aos fatores ESG.

A verdade, enquanto um valor, também lastreia o trabalho da força-tarefa climática e o ESG da agência norte-americana, que ingressou, no final de abril deste ano, com uma ação contra a mineradora brasileira Vale no Tribunal do Distrito Leste de Nova York.

A ação é fundada em suposta manipulação de auditoria de segurança, divulgação de informações imprecisas, obtenção de certificados inexatos sobre a estabilidade da barragem de Brumadinho (MG), que veio a se romper em 2019, causando 270 mortes e impactos ambientais com enormes prejuízos também para investidores internacionais.

Todas essas acusações são negadas pela mineradora. O processo é resultado de um ano de trabalho da força-tarefa, criada no ano passado, com foco inicial voltado a investigar lacunas ou distorções na divulgação de riscos climáticos e a analisar questões de conformidade com estratégias ESG e possíveis violações às regulações aplicáveis.

Mas por que as empresas brasileiras precisam se preocupar com o novo regramento da SEC? Pelo mesmo motivo que a Petrobras, em 2018, veio a ser multada em US$ 1,78 bilhão pela agência norte-americana por participar de um esquema de corrupção, cujos recursos destinados a operações ilícitas eram registrados no balanço como investimentos.

A SEC monitora todas as empresas com ações listadas nas Bolsas norte-americanas, sujeitas, portanto, à toda gama de regulações locais. No exemplo destacado, a petrolífera brasileira chegou a um acordo extrajudicial com a agência por ter passado informações falsas aos investidores e teve de amargar prejuízos financeiros e reputacionais.

As novas regras da SEC sobre as informações que devem ser prestadas pelas empresas sobre os riscos climáticos estão muito mais rígidas. Devem ganhar padronização para que seja possível comparar a performance de cada companhia diante dos fatores ESG, além de aproximar o regramento norte-americano àqueles desenvolvidos na União Europeia, no Reino Unido, Japão e outros países.

Depois de conviver com relatórios voluntários de sustentabilidade disponibilizados pelas corporações, a SEC busca virar o jogo para seu comando ao impor regras de informações mais consistentes, comparáveis e confiáveis.

A nova proposta põe, como estrutura, as recomendações da TCFD (Força-tarefa para divulgações financeiras relacionadas ao clima) e do Greenhouse Gas Protocol. Este último, menos conhecido no Brasil, fornece orientações para preparar um inventário de interação de gases de efeito estufa (GEE) em nível corporativo, além de estabelecer um padrão para a cadeia de valor das empresas.

As emissões de GEE terão um papel de destaque nas novas regras. As empresas serão classificadas em três escopos diferentes. O primeiro envolve as emissões diretas associadas à queima de combustível fóssil no local para produção de energia.

O segundo inclui emissões indiretas da empresa associadas à energia produzida fora do local (eletricidade e refrigeração, por exemplo) e consumida por ela.

O terceiro concentra o foco da polêmica, já que envolve as emissões indiretas de uma empresa, como, por exemplo, as viagens de negócios, transportes de funcionários e de produtos etc.

Ainda que a SEC veja que as empresas não possam controlar todas as atividades em sua cadeia de valor (organização e prática), vislumbra que podem e devem influenciar as atividades de seus fornecedores e distribuidores, enfim, de toda a gama que compõe a cadeia de suprimentos.

Os riscos relacionados ao clima, na versão do novo regramento da SEC, podem ser de dois tipos: físicos, com definição de localização, natureza, processos e operações; e de transição, envolvendo os aspectos regulatórios, tecnológicos etc. Tal divisão permite que os investidores possam compreender melhor a natureza dos riscos e dos possíveis planos de mitigação. Na avaliação de um risco, a empresa deve estimar sua magnitude e probabilidade de duração, se são de curto, médio ou longo prazo.

Pela norma proposta, o nível de detalhamento cresce se comparado ao que as empresas realizam atualmente. Elas deverão identificar, avaliar e gerenciar os riscos climáticos, além de divulgar os impactos que esses riscos terão sobre suas operações comerciais, produtos ou serviços na cadeia de valor, atividades de mitigação, gastos com pesquisa e outros fatores que sejam significativos.

No que tange à governança, as empresas devem divulgar quem são os membros do conselho ou comitês responsáveis pela supervisão de riscos climáticos, frequência com que o assunto é discutido, se esses riscos são vistos como estratégia de negócios e como o programa de metas relacionadas ao clima é supervisionado e com que regularidade os conselhos ou comitês recebem relatórios da administração sobre tais riscos.

A exemplo das novas propostas da SEC, a recente Diretiva Due Diligence de Sustentabilidade Corporativa da União Europeia também tem estreita relação com os critérios ESG, pois visa a conferir maior transparência ao exigir que as empresas comuniquem publicamente seu dever de diligência (art. 11), expresso nas atividades voltadas a identificar, prevenir e mitigar os impactos de suas operações frente aos direitos humanos e ao meio ambiente, pilares “S” e “E” do ESG.

A Diretiva da União Europeia está voltada, inicialmente, a empresas com 500 empregados e faturamento líquido anual de € 150 milhões, devendo ser ampliada para atingir as companhias com 250 empregados e € 40 milhões de faturamento líquido anual, além daquelas corporações que atuam em segmento considerado de alto risco ambiental e social, como de indústria têxtil, de bens agrícolas, animais, madeira, alimentos e bebidas, de petróleo e de recursos minerais, entre outros.

A Diretiva Due Diligence se aplica às subsidiárias das matrizes europeias enquanto integrantes da cadeia de fornecedores de gás natural, carvão, lenhite, petróleo e metais, bem como de todos outros recursos minerais não metálicos e produtos de pedreira, de fabricante de produtos metálicos de base, de outros produtos minerais não metálicos e produtos metálicos transformados (exceto máquinas e equipamentos).

Também de comércio por grosso de minerais, produtos básicos e intermediários (incluídos minerais metálicos e metais, materiais de construção, produtos químicos e outros produtos intermediários).

Ficam excluídas do cumprimento dessa Diretiva as pequenas e médias empresas europeias, que serão apoiadas para integrar sua adaptação à sustentabilidade.

No Brasil, na mesma linha, a Comissão de Valores Mobiliários também publicou alteração das regras do Formulário de Referência para as companhias de capital aberto por meio da Resolução CVM 59, que atualiza as Instruções CVM 480 e 481, a viger a partir de 2023.

Essa nova norma estabelece exigências para as empresas no sentido de prestarem informações mais detalhadas sobre as práticas ambientais, sociais e de governança, inclusive dos Objetivos de Desenvolvimento Sustentáveis (os ODS da Agenda 2030 da ONU), devidamente aferidas por entidades de auditorias independentes, a fim de assegurar mais transparência para os investidores, seguindo, dessa maneira, a tendência mundial.

Durante a pandemia, o processo de desinformação cresceu exponencialmente, principalmente porque a ciência e a imprensa, até então atores legitimados em divulgar “a verdade”, vêm disputando “credibilidade” com conteúdos falsos nas redes sociais, nesses tempos de pós-verdade.

Contudo, é importante ressaltar que uma empresa não é uma usuária anônima que faz um post de alcance restrito sobre uma notícia falsa. Daí a importância do “cerco regulatório” que se fecha em torno de uma maior transparência sobre os dados corporativos.

A não observância por parte das empresas dessa nova ordem podem causar impactos adversos a seus stakeholders, que são justamente os grupos ou pessoas que podem afetar ou serem afetados pela empresa na consecução de seus objetivos sociais, ou seja, os participantes ou interessados diretos e indiretos de uma corporação, que vão desde os acionistas e consumidores, passando pelos colaboradores, fornecedores e investidores, e chegando até a sociedade em geral.

Afinal, a mudança do clima a partir de um determinado ponto geográfico acaba por refletir as condições climáticas de uma outra região, mesmo que situada do outro lado do planeta.

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YUN KI LEE – Sócio da Lee, Brock, Camargo Advogados, mestre em Direito Econômico pela PUC-SP e professor de pós-graduação em Direito

FABIO RIVELLI – Sócio da LBCA. Master in Business Administration pelo Insper e mestrando em direito pela PUC-SP

SANTAMARIA NOGUEIRA SILVEIRA – Jornalista, gerente de conteúdo da LBCA e Doutora em Comunicação Social pela USP.

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O setor financeiro percebeu que as companhias que adotam essas práticas estão menos suscetíveis a riscos externos e que a sociedade está cada vez mais exigente, de modo que atender às práticas ESG tornam as empresas mais responsáveis, eficientes e perenes.

Diante desse cenário, a CVM (Comissão de Valores Mobiliários) adotou a Resolução CVM nº 59/21[1], na qual houve a atualização do formulário de referência para companhias abertas.

A partir de 2 de janeiro de 2023, estas deverão informar (em formato “pratique-ou-explique”) se divulgam informações sobre indicadores de ESG em seu relatório anual ou outro documento específico; a metodologia seguida na elaboração do relatório; se o documento é auditado; se o relatório considera os Objetivos de Desenvolvimento Sustentável (ODS) estabelecidos pela ONU; e quais os ODSs relevantes para os negócios do emissor, dentre outros.

Outras resoluções também têm levantado a necessidade da produção de relatórios de sustentabilidade consistentes, inclusive na esfera pública, como a Resolução CNJ n. 400[2], de 16 de junho de 2021.

Essa resolução dispõe sobre a política de sustentabilidade no âmbito do Poder Judiciário e elenca indicadores de desempenho para serem mensurados pelos tribunais e conselhos superiores, a serem publicados no Balanço da Sustentabilidade do Poder Judiciário, elaborado e publicado anualmente pelo Departamento de Pesquisas Judiciárias (DPJ).

A atitude pressupõe que o exercício de relatar inibe a difusão de discursos vazios acerca de ações pouco palpáveis e produtos supostamente sustentáveis, sem dados consistentes. Não há ainda uma unanimidade quanto ao formato de divulgação a ser adotado, no entanto, quem se propõe a relatar suas práticas se depara com uma série de opções. DJSI, TCFD, TNFD, GRI, CDP, SASB, MSCI etc.

As inúmeras siglas podem parecer incompreensíveis em um primeiro momento, mas são representativas de iniciativas e organizações que tentam padronizar de alguma forma como as empresas devem medir e relatar seu desempenho de sustentabilidade, tanto para os investidores, quanto para outras partes interessadas.

Há diversas estruturas possíveis para construir um relatório, conhecidas como diretrizes ou frameworks. Não há certo ou errado quando da escolha de uma das metodologias, mas há as mais conhecidas, adotadas e, principalmente, condizentes com o objetivo das organizações e com suas respectivas áreas de atuação. Sem pretensões de esgotar a proposta das diretrizes mais empregadas, passaremos a listar algumas características de algumas das mais implantadas no Brasil e no mundo: SASB, TCFD e GRI.

Os padrões do SASB (Sustainability Accounting Standards Board) permitem que empresas identifiquem, gerenciem e comuniquem informações de sustentabilidade financeiramente relevantes a seus investidores, por meio de um conjunto de 77 padrões da indústria, específicos por setor, que identificam o conjunto mínimo de tópicos de sustentabilidade financeiramente materiais e suas métricas.

No modelo, ao todo, são cobertas cinco dimensões da sustentabilidade: ambiental, liderança e governança, modelo de negócio e inovação, capital social e capital humanos, além da organização fornecer guias direcionados às empresas quanto à implementação dos padrões SASB e aos investidores, com questões de materialidade a serem discutidas com as companhias investidas[3].

Quanto à TCFD (Task Force on Climate-related Financial Disclosures)[4], foi desenvolvida uma estrutura para ajudar empresas públicas e outras organizações a divulgar de forma mais eficaz os riscos e oportunidades relacionados ao clima, por meio de seus relatórios existentes.

A metodologia está pautada no relato de:

• governança, em relação aos riscos e oportunidades ligados ao clima;
• estratégia, quanto aos impactos reais e potenciais dos riscos e oportunidades relacionados ao clima nos negócios, estratégia e planejamento financeiro;
• gerenciamento de riscos quanto à identificação, avaliação e gestão dos riscos relacionados ao clima;
• e métricas e objetivos usados para avaliar e gerenciar riscos e oportunidades relevantes relacionados ao clima.

A TCFD ajuda os investidores a entender sua exposição financeira ao risco climático e trabalha com as empresas para divulgar essas informações de forma clara e consistente. Já conta com a adesão de 83 das maiores companhias do mundo assumindo compromissos relacionados ao framework[5].

O GRI (Global Reporting Initiative)[6] busca apontar as melhores práticas globais para o relato público de diferentes impactos econômicos, ambientais e sociais, considerando contribuições positivas ou negativas de uma organização para o desenvolvimento sustentável. No Brasil, de acordo com levantamento feito pela KPMG, 72% das empresas que têm prática de relato adotam o GRI, sendo o mais popular dentre as empresas nacionais.

A preferência é explicável pela grande possibilidade de personalização do framework, ao pautar-se em um conteúdo padrão que foca em estratégia, ética e integridade, governança e na prática de relato. Traz ainda a possibilidade de trabalhar com dupla-materialidade e tópicos que abordam o desempenho econômico, ambiental e social.

Além dos frameworks, também existem os ratings, avaliações emitidas por agências de classificação de riscos sobre a qualidade de crédito. Estas agências avaliam a capacidade de uma organização em honrar suas obrigações financeiras integralmente e no prazo determinado. Algumas das agências mais tradicionais do mundo são a Moody’s, a Standard & Poor’s (S&P) e a Fitch Ratings, que operam mediante remuneração, sendo contratadas por organizações e estados que desejam ser classificados.

Outro modelo de avaliação diz respeito aos índices, que refletem de forma resumida o comportamento dos mercados mundiais. Esses índices buscam selecionar as principais organizações do mundo que se enquadrem nos critérios socioambientais e de governança.

Há diversos índices de ESG pelo mundo. No Brasil, o Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE), criado em 2005, é composto por uma carteira com 46 ações de 39 companhias de 15 setores diferentes e soma R$ 1,8 trilhão em valor de mercado. Os investidores podem ter exposição a esses indicadores por meio de fundos de índices (ETFs), cujas cotas são negociadas na bolsa de valores, ou via fundos que acompanham a carteira desses índices.

Independentemente da estrutura de avaliação que for mais adequada ao modelo de negócio, fato é que não é possível comunicar aquilo que não é relatado. E esse conceito de administração ganhou um novo sentido em meio à proliferação de compromissos ESG. O desafio é conseguir medir o desempenho das agendas e contá-lo por meio de um relatório preciso.

Uma pesquisa feita pela consultoria Accenture com organizações que relataram mais de US$ 1 bilhão em receita[7] mostrou que a dificuldade em avaliar, relatar e gerenciar o desempenho sustentável é generalizada.

Segundo o relatório, apenas 26% das companhias possuem informações claras e confiáveis para monitorar seus objetivos de sustentabilidade. O levantamento também indica que, embora a maioria (78%) dos executivos esteja buscando entender os riscos ESG em seus negócios, somente 47% definiram as principais métricas e fontes de dados para seus relatórios.

A pluralidade dos indicadores ainda causa uma certa polifonia para os investidores e para as próprias organizações, é verdade. Tantas métricas têm levado o mercado a busca por uma padronização única.

Em 2020, as quatro grandes firmas de auditoria (Deloitte, PwC, KPMG e EY), chamadas de Big Four, se uniram para criar uma estrutura comum de relatórios ESG. A medida, liderada pelo International Business Council, braço do Fórum Econômico Mundial, procura incentivar grandes organizações a adotarem os mesmos padrões.

A expectativa para se chegar a um consenso é grande, assim como aconteceu com o modelo de Normas Internacionais de Relatórios Financeiros (IRFS, na sigla em inglês), hoje utilizado por companhias do mundo todo para divulgar seus balanços. O IFRS demorou em torno de 40 anos para ser discutido, acordado e amplamente adotado de forma global.

Agora, com o ESG, é como se estivéssemos adornando o clássico framework dos princípios contábeis com uma roupagem moderna, expandida pelos diversos indicadores ESG e sintonizada com os anseios do mundo atual. Com sorte, esse framework global para o ESG não demorará outros 40 anos para se tornar um padrão de referência comparativa mundial.

No momento atual, adotar um modelo reconhecido no mercado, como os citados acima, já é um primeiro passo importante em credibilidade para a etapa de mapeamento e diagnóstico da implantação ESG. Aqui, ainda há de se contar, posteriormente, com o exercício da comunicação. Pressupõe-se que haja um ponto de intersecção entre as várias narrativas e mensagens internas e externas.

Só é possível executar e conjugar as atividades sustentáveis de uma empresa através de uma abordagem comunicativa que seja esclarecedora e transparente. São os meios e a forma de comunicar um relatório que asseguram a colaboração e cumprimento das práticas ESG.

Embora as próximas atualizações do mercado nacional ainda não prevejam uma penalização ainda mais direta para os casos de não divulgação de um relatório anual, como foi citado no caso da resolução da CVM, se as organizações não expuserem suas metas e políticas, presume-se que elas não as possuem, e isso pode afetará negativamente sua reputação. Hoje, sem uma divulgação clara, de domínio público, não há como ceder crédito às organizações.

A luz do sol é o melhor desinfetante, dizia o juiz da Suprema Corte dos Estados Unidos Louis Brandeis (1856-1941). O processo de jogar luz sobre os relatórios de sustentabilidade em ESG e ODS está em curso e junto com ele surge oportunidade para melhoria de práticas adotadas pelo mercado. Relatos são fundamentais para o posicionamento institucional quanto a agendas globais no eixo ESG e para a construção da reputação organizacional.

Há de se buscar, com ajuda de especialistas, uma conexão entre discurso e prática que as publicações procuram erguer, sobretudo “tecnificando” o detalhamento de indicadores, temas materiais de sustentabilidade e compromissos, apresentando, assim, contribuições efetivas para o bem-estar comum.

[1] Disponível em: Resolução CVM 59
[2] Disponível em: https://atos.cnj.jus.br/atos/detalhar/3986
[3] Disponível em: SASB
[4] Disponível em: Task Force on Climate-Related Financial Disclosures | TCFD) (fsb-tcfd.org)
[5] Disponível em: 2021-TCFD-Status_Report.pdf (bbhub.io)
[6] Disponível em: GRI – Home (globalreporting.org)
[7] Disponível em: https://www.accenture.com/gb-en/insights/sustainability/ungc

PATRICIA BLUMBERG – Diretora de ESG da Lee, Brock, Camargo Advogados e Master em Digital Communication pela Westminster Kingsway College London.
LORENA CARNEIRO DO NASCIMENTO – Sócia da Lee, Brock, Camargo Advogados, LLM em Direito Societário e Mercados de Capitais pela FGV-RJ e cursando MBA em Gestão de Negócios, Inovação e Empreendedorismo pela FIA.

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1. Qual a base da Resolução 59?

A CVM realizou uma audiência pública no ano para ouvir o mercado, alterando a instrução 480 e as regras do Formulário de Referência, no qual são ampliados os critérios ESG (Environmental, Social and Governance) de cada negócio, com caráter de orientação e não de obrigatoriedade.

No entanto, são cada vez mais fortes as regulações, certificados e critérios internacionais de sustentabilidade para ESG no sentido de evitar o greenwashing, ou seja, discursos socioambientais responsáveis que não correspondem a uma efetiva prática de transformação de algumas empresas.

2. Quais as principais mudanças previstas no pilar S?

É importante observar a ênfase no caráter orientativo dos formulários sobre divulgação de informações de práticas ambientais, sociais e de governança. No campo social, um indicador de diferença salarial, comparando o maior “fee” da companhia e a média de remuneração, políticas de cargos e salário, valorização de diversidade e inclusão, com indicação do total de funcionários por gênero, etnia e geração.

3. No pilar ambiental, quais as mudanças no formulário?

O novo formulário irá questionar se a companhia observa os Objetivos de Desenvolvimento Sustentável da ONU (ODS) e Task Force on Climate-Related Disclosures (Força-Tarefa sobre Divulgações Financeiras Relacionadas ao Clima), menos conhecida que os ODS, foi criada em 2015 e reúne 500 empresas financeiras voltadas a divulgar informações climáticas para tomada de decisões sobre os impactos financeiros e mensurar riscos e oportunidades.

Também incluem inventário de emissão de GEE (Gases de Efeito Estufa), além de informações sobre políticas de mitigação e a metodologia

4. Quando o novo formulário entra em vigor e qual a justificativa para a mudança?

O novo Formulário de Referência entrará em vigor somente em 1º de janeiro de 2023 para adaptação de sistemas e rotinas. A abordagem será de “pratique-ou-explique”, ou seja, permite que as companhias informem se seguem as práticas recomendadas . No caso de a resposta ser negativa ou parcial devem explicar o porquê, permitindo avaliar a aderência aos padrões de governança.

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1.Qual o compromisso da UE ao regulamentar os riscos ESG?

Reorientar investimentos para a sustentabilidade. A partir de março, todos operadores (distribuidores e gestores) do mercado financeiro da UE estarão sujeitos a um novo pacote de leis de finanças sustentáveis ,que estabelece divulgação de dados sobre como tratam o risco da sustentabilidade, contribuindo para financiar o crescimento sustentável.

2.Como isso será feito?

Os participantes do mercado financeiro europeu terão de divulgar publicamente como tratam os riscos ESG ao tomar decisões de investimento e os impactos negativos para o meio ambiente e a saúde da população, conforme estipulado pelo Regulamento de Divulgação de Informações sobre Finanças Sustentáveis.

3.Como essa nova diretriz pode impactar no Brasil?

Irá impactar as gestoras de ativos brasileiros domiciliadas na União Europeia ou financeira nacional que administre capital de investidores europeus.

4.O que o Brasil vem fazendo para se adequar?

A Comissão de Valores Imobiliários (CVM) abriu audiência pública até 8 de março para atualizar a instrução 480, no sentido de detalhar os dados do formulário de referência e aprimorar as informações ESG fornecidas pelas empresas listadas na bolsa brasileira (B3).

5. O que pode mudar no formulário brasileiro?

As informações devem ser mais detalhadas. É comum informar ações de filantropia como sendo ESG , por exemplo. O novo formulário vai exigir que as empresas informem como atuam para mitigar riscos sociais e ambientais em suas atividades, além da promover diversidade e inclusão. Ou seja, informações efetivamente relevantes para investidores.

Confira  as últimas atualizações jurídicas sobre o impacto do Coronavírus no Brasil e no mundo/a></a

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1. O Provimento da CVM restringe a atividade dos auditores independentes?

Impõe limitações à atividade do auditor independente e pessoas naturais ou jurídicas a ele vinculadas, estabelecendo punições, no sentido de resolver um conflito entre trabalho de consultoria e auditoria prestado a um mesmo cliente. Segundo o STF, a Instrução Normativa 208/1999 da CVM, que trata do assunto, não afronta o direito ao livre exercício da profissão.

2. A CVM tem poder de polícia no mercado de capitais brasileiro?

Sim, porque está respaldada pela Lei 6.385/1976. segundo o ministro Alexandre de Mores, para garantir o interesse público e A confiabilidade no mercado de capitais de valores mobiliários e promover a proteção do investidor, sendo que muitos deles investem com base nos pareceres das auditorias.

3. Que limite a norma traz ao trabalho dos auditores?

Segundo voto do ministro Alexandre de Morais, a norma da CVM não é obstáculo ao exercício profissional, uma vez que não veda a prestação de serviço de auditoria e consultoria, mas impede a prestação paralela pela mesma empresa, porque entende que gera conflitos de interesse quando os dois trabalhos são prestados a um mesmo cliente.

4. Qual a tese de repercussão geral fixada?

“Os artigos 23 e 27 da Instrução 308/1999 da Comissão de Valores Mobiliários, ao estabelecerem restrições razoáveis, proporcionais e adequadas ao exercício da atividade de auditoria independente, prestada às companhias sujeitas à sua fiscalização, são constitucionais, à luz dos artigos 5º, incisos II e XIII, 84, incisos II e VI, 87, parágrafo único e inciso II, 88, 170 e 174 da Constituição Federal de 1988″.

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